Комментарий по заседанию Банка России 13 сентября 2024 года

Банк России на заседании 13 сентября повысил ключевую ставку на 100 б.п., до 19,00% годовых.

Данное решение было обусловлено следующими факторами:

• Инфляционное давление остается высоким и не демонстрирует тенденцию к снижению. Годовая инфляция по итогам 2024 года может превысить уровни среднесрочного прогноза Банка России от июля этого года
• Рост инфляционных ожиданий населения и бизнеса. Согласно опросу ЦБ РФ, профессиональные аналитики сдвинули сроки достижения целевого показателя по инфляции на 2026 год. Подобное повышение инфляционных ожиданий затрудняет формирование дезинфляционного тренда
• Экономический рост не сбалансирован: динамика спроса не соответствует возможностям предложения товаров и услуг
• Уровень безработицы достиг исторического минимума, что оказывает негативное влияние на рост предложения. Несмотря на некоторое замедление темпов роста заработных плат в последние месяцы, они по-прежнему опережают увеличение производительности труда. При этом, замедление роста зарплат не говорит о том, что дефицит на рынке труда уменьшается – расходы компаний на персонал растут в других формах (соцпакеты, компенсация расходов на переезд и пр.)
• Несмотря на замедление в розничном сегменте, общий рост кредитования остается высоким. Корпоративное кредитование продолжает демонстрировать высокие темпы роста. Для снижения инфляции требуется замедление темпов роста кредитования в целом.

Среднесрочная оценка рисков от ЦБ РФ:

1. На среднесрочном горизонте баланс рисков для инфляции существенно смещен в сторону проинфляционных.
2. Главным внутренним риском является исчерпание доступных производственных мощностей и рабочей силы. В такой ситуации любое дополнительное стимулирование спроса будет приводить исключительно к росту цен без роста производства.
3. Увеличились проинфляционные риски, связанные с ухудшением условий внешней торговли.
4. Среди проинфляционных рисков остается возможное усиление геополитического давления.
5. Наблюдаются проинфляционные риски, обусловленные текущей тенденцией на рынке нефти. Снижение цен на нефть связано как со структурой роста мировой экономики, так и с ожиданиями ее дальнейшего замедления.
6. Возможные дезинфляционные риски могут быть связаны с более быстрым, чем ожидается в базовом сценарии, замедлением роста внутреннего спроса.

О будущей траектории ключевой ставки:

​Цель Банка России остается неизменной – достижение уровня инфляции в 4% к 2025 году, повышение цели по инфляции до 6-8% остается неприемлемым вариантом для регулятора. Для этого ЦБ РФ готов сохранять денежно-кредитные условия жесткими столько, сколько потребуется. Набранной к настоящему моменту жесткости ДКП недостаточно для возвращения цели в следующем году. Сигнал ЦБ РФ ужесточился относительно прошлого заседания. Теперь регулятор допускает возможность дальнейшего повышения ключевой ставки на заседании Совета директоров, запланированном на 25 октября 2024 года.

Потенциальное влияние на рынок акций

На фоне повышения ключевой ставки до 19% мы не ожидаем значительного снижения рынка акций, поскольку ранее многие аналитики закладывали ожидания по ставке в 20%. ​Тем не менее жесткая риторика ЦБ РФ может спровоцировать падение индекса Московской биржи.

Согласно нашим расчетам, рынок торгуется с мультипликатором P/E (Price/Earnings — цена/прибыль) равным 4 и дивидендной доходностью около 9%, а потенциальная полная доходность на год вперед составляет около 35%-40%.

Мы считаем, что текущие уровни в целом являются привлекательными для инвестирования, особенно в отношении некоторых эмитентов, чья дивидендная доходность уже превышает доходности среднесрочных ОФЗ.

Дополнительное давление на рынок акций может быть связано с продажами нерезидентов и реализацией расконвертированных акций. Однако мы считаем, что после отмены лицензии OFAC в октябре предложение акций может сократиться, что окажет поддержку рынку в краткосрочной и среднесрочной перспективе.

Потенциальное влияние на рынок облигаций

Прогноз повышения ставки до 19-20% уже был учтен в ценах и доходностях долгового рынка. В результате рынок слабо отреагировал даже на очень жесткие заявления о дальнейшей траектории денежно-кредитной политики и отдельных факторах, подчеркнутых Эльвирой Набиуллиной в выступлении 13 сентября.

Эта тенденция отчетливо прослеживается в реакции фондового рынка на момент публикации пресс-релиза:

• Рынок акций продемонстрировал отскок после первоначального снижения сразу после объявления решения
• Котировки облигаций снизились, что является типичной реакцией для этого сегмента рынка, но не достигли новых минимумов.

Такая реакция рынка свидетельствует о том, что участники уже в значительной степени учли возможное повышение ставки в своих ожиданиях. Корпоративные облигации в настоящее время торгуются с учетом повышения ставки до 20%.

Наши прогнозы на конец года предполагают сохранение жестких денежно-кредитных условий с ключевой ставкой на уровне 19-20%. В связи с этим ожидается продолжение давления на долговой рынок.

По нашим оценкам, доходности облигаций будут сохраняться примерно на нынешних уровнях или немного ниже. Для длинных ОФЗ прогнозируемый диапазон составляет 16-16,3%.

Однако, если в течение осени будут поступать данные о снижении инфляции и позитивные новости относительно проекта бюджета РФ на 2025-2027 годы, мы ожидаем снижения доходности и уменьшения премии за риск. В базовом сценарии для длинных ОФЗ это может привести к снижению доходности до уровня 15,3-15,6%.

Наше позиционирование: мы полностью готовы к текущей рыночной ситуации. Наличие значительного запаса ликвидности и короткая дюрация портфелей минимизируют существенные риски для наших стратегий.

Авторы: Департамент управления активами ТКБ Инвестмент Партнерс (АО)