Инвестиционные итоги 2021 года. Использованные и неиспользованные возможности

В 2021 году на рынках ценных бумаг нам удалось поймать много «журавлей». Некоторых «синиц» мы упустили. Рассказываем об основных «птицах».

* Исходя из средней ставки по депозитам на срок более 1 года в декабре 2020 года по данным ЦБ РФ.
С полной информацией о доходностях паевых фондов можно ознакомиться по ссылке.

Рынок акций

Металлургические компании помогли результатам

В 2021 году наблюдалось восстановление мировых экономик после спада, вызванного пандемией COVID-19. Уже в конце 2020 года, когда были одобрены первые вакцины, мы ожидали, что в скором времени мировая промышленность заработает с удвоенной силой, пытаясь восполнить сбои в производствах. К тому же, экономика Китая, центра мирового производства и крупнейшего потребителя металлургии, начала восстанавливаться уже в 2020 году. Тогда мы наблюдали бум на металлургическом рынке и значительный рост цен на сталь. За 2020 год цена на сталь выросла более чем на 85% в долларовом выражении.

Мы ожидали, что этот тренд продолжится и в 2021 году на фоне восстановления мировой экономики, в том числе продолжающегося роста Китая. Нашей основной ставкой были крупнейшие производители железной руды и стали в России, такие как Северсталь, Евраз, НЛМК. Основной рост цен на сталь пришелся на первую половину 2021 года. Тогда сталь выросла на 40% в долларовом выражении. Во второй же половине года власти Китая стали вводить жесткие ограничения на выплавку стали, что негативно повлияло на котировки. Осенью мы решили продать часть акций металлургов и зафиксировать прибыль. В целом за 2021 год акции Северстали выросли на 34%, Евраза на 36% и НЛМК на 22% в рублевом выражении[1].

В 2021 году наблюдалось восстановление мировых экономик после спада, вызванного пандемией COVID-19

Мы начали фиксацию прибыли в металлургических компаниях немного позже, чем стоило бы. Недооценили способность Китая резко сдерживать спрос и выплавку. В 2020 году спрос вырос на 10%, а производство на 7%. Рост показателей продолжил разгоняться и в начале 2021 года. Правительство Китая предприняло меры, нацеленные на сдерживание потребления и производства стали в стране. Китайская политика укрощения цен на сталь оказалась успешной, что негативно сказалось на котировках металлургов. На графике ниже видно, как цены на сталь стали снижаться осенью этого года.

Динамика цен на сталь

Данные индекса Black Sea Steel Hot Rolled Coil Spot, в USD, с 30.03.2020 до 12.12.2021
Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Динамика акций металлургических компаний с начала 2021 года

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Мы ожидаем, что рост сырьевых товаров продолжится и в следующем году. Мы видим признаки того, что на товарных рынках может наблюдаться долгосрочная тенденция роста, аналогичная той, что была в период 2002-2007 годов. Большинство факторов, которые помогли росту цен сырьевых товаров в 2002-2007 годах, по нашим оценкам, будут действовать и в обозримом будущем:

• Сильный экономический рост в мире в целом (5-6% ожидаемый рост глобального ВВП в 2021-2022 годах по оценкам МВФ)
• Низкий уровень свободных производственных мощностей из-за низких инвестиций в последние 5 лет в различных сырьевых отраслях
• Экономические стимулы со стороны властей различных крупных стран
• Низкие запасы (например, дефицит газа в Европе)
• Потенциал спекулятивного спроса (триллионы долларов «гуляют» по финансовым рынкам – есть шанс, что в какой-то момент они окажут положительный эффект и на сырьевые рынки)
• Инфляция в США также может оказать положительное влияние на рост цен сырьевых товаров, как это было в 70-х годах прошлого века.

Рост индекса цен на товарных рынках (Bloomberg, в долл. США)

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Позиции в энергетическом секторе принесли плоды

В начале 2021 года мы наблюдали резкое увеличение спроса на природный газ в Европе из-за особо холодных погодных условий. Запасы газа в европейских хранилищах сократились сильнее обычного. К тому же в Европе перестали использовать уголь как источник энергии на фоне борьбы за снижение выбросов CO2. Мы ожидали, что к следующей зиме спрос на газ в регионе снова значительно вырастет, поэтому решили постепенно увеличивать позиции в Газпроме – крупнейшем добытчике и экспортере природного газа в России. Уже к осени в Европе начался энергетический кризис. К декабрю цены на газ выросли на 55% в долларовом выражении с начала года. Акции Газпрома за год выросли на 60% в рублевом выражении.

К декабрю цены на газ выросли на 55% в долларовом выражении с начала года

Еще одной ставкой в энергетическом секторе были производители энергетического угля, такие как Consol Energy и Peabody Energy. Уголь долгое время был под давлением на фоне «зеленой» энергетической повестки, сектор энергетического угля был значительно недоинвестирован. Мы предполагали, что из-за роста цен на газ и другие энергоносители будет расти и спрос на энергетический уголь. Из-за того, что инвестиции в развитие угольной энергетики были сокращены, полностью обеспечить объемы спроса на угль не удалось. Цены на уголь взлетели и следом стали расти акции производителей угля.

Также мы увидели растущий спрос на металлургический уголь в Азии под влиянием роста производства стали и сокращения добычи угля в Китае. На этом фоне мы положительно оценивали перспективы роста таких компаний как Мечел и Whitehaven, которые производят именно металлургический уголь. За год стоимость акций Мечела выросла на 48%, а Whitehaven – на 42% в долларовом выражении.

Динамика акций Газпрома

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Динамика акций производителей угля

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Заработали на Сбере и ВТБ

Российский финансовый сектор также выигрывает от роста на международных товарных рынках. Как это взаимосвязано? Российская экономика в большей степени сырьевая и ориентирована на экспорт. Чем лучше положение дел на международных товарных рынках, тем лучше себя чувствует российский бизнес в целом, косвенно или прямо работая на экспорт. Когда у бизнеса, который занимает деньги в основном у российских банков, дела идут хорошо, банки снижают резервы и наращивают чистую прибыль. Нашими успешными ставками в финансовом секторе были Сбер и ВТБ, акции которых значительно выросли с начала года по конец октября на 40% и 45% соответственно в рублевом выражении. Тогда мы начали немного сокращать позиции в данных компаниях, чтобы зафиксировать прибыль.

Динамика акций Сбербанка и ВТБ

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Пропустили TCS Group

Акции делятся на два «племени»: истории роста (growth) и истории стоимости (value). Акции компаний роста – это бумаги, которые показывают рост выше среднего по рынку на продолжительном горизонте, либо имеют хороший потенциал роста в обозримом будущем. Зачастую истории роста принадлежат секторам новых технологий. Примерами таких компаний на российском рынке являются TCS Group Holding[2], VK и Ozon Holding. Акции стоимости принадлежат компаниям традиционных секторов. Тут инвесторы надеются заработать на хороших дивидендах, но не рассчитывают на кратный рост стоимости таких акций. Примеры акций стоимости – Газпром и ВТБ. Рынки по-разному подходят к оценке обоих лагерей.

В 2021 году мы недооценили насколько высоко рынки готовы платить за перспективы некоторых компаний роста и веру в их менеджмент. Отбирая интересные эмитенты для своих стратегий, мы отнесли акции финтех компании TCS Group Holding к числу переоцененных бумаг. Рыночная капитализация компании, по нашему мнению, неоправданно превышала собственный капитал компании. На текущий момент соотношение цены акций компании к ее балансовой стоимости (коэффициент P/B[3]) в 4 раза превышает показатель среднего по конкурентам. Однако, другие инвесторы оказались готовы закрыть глаза на подобные фундаментальные характеристики компании, опираясь на свою веру в харизматичного лидера компании и прогнозируемые им перспективы развития. По итогам года акции TCS Group Holding выросли на 147% в рублях.

Динамика акций TCS Group Holding в 2021 году

Источники: Bloomberg, ТКБ Инвестмент Партнерс, декабрь 2021

Проблемы с VK

Еще одна особенность восприятия историй роста рынками – нетерпимость рынка к слабому уровню корпоративного управления. Начиная с 2020 года мы делали ставку на VK (в прошлом Mail.Ru), как перспективного игрока на фоне восстановления после пандемии. По нашей оценке, VK имела несколько перспективных триггеров роста, включая потенциальное IPO своего игрового подразделения. Однако рынок поставил под сомнение перспективы компании из-за непрозрачной структуры бизнеса и неочевидных интересов мажоритарного акционера. В ноябре 2021 года мажоритарный акционер компании сменился, что привело к резкому падению котировок VK более, чем на 40% в долларовом выражении. Рынок оказался не готов платить за историю роста, пусть даже с заманчивыми перспективами, но слабым уровнем корпоративного управления.

Особенность восприятия историй роста рынками – нетерпимость рынка к слабому уровню корпоративного управления

Недооценка «пионера» – Invinity Energy

На рынке иностранных акций одной из наших позиций была компания Invinity Energy Systems – производителя накопителей энергии в сфере зеленой энергетики. Акцент делался на то, что активное развитие «зеленой» энергетики приведет к росту всей экосистемы, включая Invinity. Однако, компания упала в цене более, чем на 50% в долларовом выражении в течение 2021 года. Дело в том, что Invinity – пионер своей отрасли, что предполагает уникальные риски.

В случае инвестиций в пионеров отраслей, инвесторы оценивают точку безубыточности и период «выживаемости» до нее. Простым языком – как долго бизнес сможет прожить до того, как его доходы дорастут до затрат. Для Invinity мы не учли чувствительность этого параметра к внешним факторам. На фоне роста глобальной инфляции и, следовательно, роста затрат, период «выживаемости» бизнеса до точки безубыточности резко сократился. Это привело к дополнительной эмиссии акций и резко негативно сказалось на котировках компании.

Сложный год для рублевых облигаций

В конце 2020 года доходности к погашению на рынке российских рублевых облигаций находились на уровне 4,5-6%. Однако, ни один из ПИФов рублевых облигаций на рынке такой доходности в 2021 году не показал (на 13.12.2021). Многие показали убытки на уровне 2-3%. Почему? Основная причина – ужесточение денежно-кредитной политики ЦБ РФ, которое повлекло повышение ключевой ставки в 2 раза с 4,25% на конец 2020 года до 8,5% на сегодняшний день. Рост процентных ставок привел к существенному падению цен большинства облигаций. Полученные доходы по этим облигациям (купоны) в большинстве случаев не смогли компенсировать убытки от этого снижения.

Ключевой причиной повышения ставки стал рост инфляции. В 2020 году инфляция была 4,9%. По данным на конец ноября инфляция увеличилась до 8,4%. Это гораздо выше, чем 4% – долгосрочная цель ЦБ РФ. Одна из причин такого ускорения инфляции – рост спроса со стороны людей, которые брали деньги в долг. ЦБ РФ может влиять на эту часть спроса следующим образом. Чем выше ставка ЦБ РФ, тем выше ставки по кредитам. Чем выше ставки по кредитам, тем меньше спрос на кредиты. Чем меньше спрос на кредиты, тем меньше спрос на товары и услуги, которые люди покупают на заемные деньги. И наоборот. Поэтому, чтобы снизить инфляцию, ЦБ РФ повышал ставку в этом году.

Ключевой причиной повышения ставки стал рост инфляции

Большинство управляющих ПИФами на рынке облигаций не ожидали, что в наиболее вероятном сценарии развития событий инфляция и ставка ЦБ РФ так сильно вырастут[4]. Более того, ЦБ РФ сам такого не ожидал[5].

Мы, при моделировании ожидаемых доходностей на 2021 год, рассматривали такой сценарий как негативный. Такого рода моделирование и оценки необходимы для того, чтобы даже в крайне негативном сценарии стоимость портфелей части клиентов по итогам года была по крайней мере не ниже суммы на начало года[6]. На 2021 год мы закладывали повышение ставки ЦБ РФ на величину 3,5%. Случилось даже более сильное повышение ставки!

Стоит отметить, что нашему ОПИФ рыночных финансовых инструментов «ТКБ Инвестмент Партнерс — Фонд облигаций» удалось обогнать большинство конкурентов. Две основные причины:

• Мы держали дюрацию[7] по портфелю ОПИФа и по другим портфелям на рынке облигаций на умеренном уровне (2-2,2 года) в первой половине года, так как не ожидали снижения ставки ЦБ РФ и видели риск негативного сценария
• Мы не стали увеличивать дюрацию в августе-сентябре, когда появились признаки, что инфляция замедляется, так как считали, что инфляция разгоняется, в том числе, и за счет роста цен на импорт. Рост цен на импорт разгонялся за счет роста инфляции в других странах. Например, инфляция в США выросла до 6,8% на конец ноября в годовом выражении с 1,4% в 2020 году, а в Германии до 5,2% на конец ноября против -0,3% в 2020 году. Это важно, так как мы потребляем много товаров из-за рубежа. Например, в первые девять месяцев этого года доля импортных товаров в товарных ресурсах розничной торговли была на уровне 40% по оценке Росстата.[8]

Наша сдержанная оценка перспектив рынка облигаций помогла рублевым сбалансированным стратегиям. Мы держали относительно большую долю акций в таких стратегиях, так как видели сильные перспективы роста акций на фоне восстановления мировой экономики и предполагали, что облигации смогут заработать гораздо меньше.

Инвестиционные пожелания на 2022 год

Уходящий год был сложным, но интересным. Было много возможностей заработать больше банковских депозитов как в рублях, так и в долларах США. Год показал важность диверсификации инвестиций по типам инструментов. Для облигаций реализовался негативный сценарий. Для акций – практически позитивный.

Год показал важность диверсификации инвестиций по типам инструментов

В 2022 году мы бы хотели пожелать вам диверсифицированных инвестиций, отличных результатов управления и спокойствия, даже если рынки пойдут не совсем туда, куда нам всем бы хотелось!

Авторы: Егор Киселев, начальник отдела инвестиционного маркетинга, инвестиционный советник; Марина Цуцкиридзе, эксперт по инвестиционным продуктам; Александра Кузнецова, эксперт по инвестиционным продуктам. 

[1] Здесь и далее данные по приросту на 20 декабря 2021 года

[2] TCS Group Holding – финансовая группа. Ей принадлежат Тинькофф Банк, мобильный оператор Тинькофф Мобайл, Тинькофф Капитал и Тинькофф Страхование

[3] Коэффициент P/B дает инвестору понять, не переплачивает ли он за то, что останется от компании в случае ее немедленного банкротства. Сопоставление коэффициента идет в рамках одного сектора. Если показатель по отношению к сектору выше – вероятнее всего компания переоценена

[4] Судя по результатам ПИФов рублевых облигаций в 2021 году

[5] Инфляционные ожидания и потребительские настроения №1 (49) январь 2021 года

[6] Такое ограничение по риску ограничивает и потенциальную доходность для этих клиентов

[7] Средневзвешенный срок до погашения облигации. Чем больше, тем сильнее цена облигации растет или падает в ответ на снижение или увеличение процентных ставок на рынке

[8] Доля импорта в объеме товарных ресурсах розничной торговли по Российской Федерации

Данный материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, и финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном сообщении, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. ТКБ Инвестмент Партнерс (АО) не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном материале. ОПИФ рыночных финансовых инструментов «ТКБ Инвестмент Партнерс – Фонд облигаций» (Правила доверительного управления фондом зарегистрированы ФКЦБ России 24.12.2002 г. за № 0081-58233855; прирост стоимости пая на 30.11.2021: за 1 мес.: -0.73%, 3 мес.: -1.93%, за 6 мес.: -1.21%, за 1 г.: -0.23%, за 3 г.: 20.16%, за 5 л.: 41.72%).